Attenzione: gli spiriti animali sono in libertà
Alfonso Peccatiello | 11.03.2024 15:42
Gli spiriti animali sono in libertà
- Il Bitcoin ha toccato i massimi storici;
- NFT di pinguini e scimmie a oltre 500k dollari;
- Azioni praticamente in bancarotta come Carvana (NYSE:CVNA) che si stanno impennando;
Gli investitori non pensano affatto alla macro negli ultimi tempi
Non stanno sovrappesando gli asset con bilanci migliori o con una redditività più elevata, né stanno puntando alle società per il loro profilo di crescita degli utili.
Sono invece impegnati a far salire sulla luna Bitcoin, oro e altri asset che non producono flussi di cassa, nonostante i tassi privi di rischio siano al 5,25%.
È così insolito come sembra?
Non proprio.
Anche nel 1999 e nel 2007 gli spiriti animali si sono scatenati.
Volete indovinare dove si trovavano allora i tassi privi di rischio?
Sì: a nord del 5%.
E non è finita bene.
Ma gli spiriti animali sono difficili da sconfiggere
Sì, è possibile avere un sano drawdown del 4-5% negli indici azionari, ma se si vuole che la marea si inverta è necessario che si verifichino eventi di volatilità macro adeguati.
Diamo quindi un’occhiata ai grandi eventi macro che si profilano davanti a noi.
Dati macro statunitensi e funzione di reazione della Fed:
Questa settimana avremo i nuovi dati IPC degli Stati Uniti per febbraio, che saranno un punto cruciale per fare luce sul processo di disinflazione.
Il mese di gennaio è stato un’aberrazione statistica dovuta alla ripresa stagionale dei prezzi, oppure il percorso disinflazionistico è in fase di stallo?
Nel frattempo, venerdì abbiamo ricevuto un interessante report sul mercato del lavoro statunitense.
All’apparenza, il report sull’occupazione non agricola ha prodotto un altro risultato favorevole alla Fed e ai mercati.
- 223k posti di lavoro creati nel settore privato
- Solo 0,1% a marzo crescita dei salari
- Revisioni al ribasso per quello che sembrava essere un gennaio super caldo.
Ecco il grafico chiave che mostra gli elementi più importanti del rapporto NFP:
La media a 3 mesi per la creazione di posti di lavoro nel settore privato (blu, RHS) è un bel +204k, in leggero aumento rispetto ai minimi della fine del 2023.
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La crescita dei salari sembra dirigersi verso il trend di fondo del 3,5% che era coerente con un’inflazione del 2% prima della pandemia.
Il trend annualizzato a 6 mesi della crescita salariale (arancione, LHS) è inferiore al 4%.
Questo è tutto ciò che la Fed vuole vedere: una buona quantità di nuovi posti di lavoro creati e una crescita dei salari che si attenua per aiutare a raggiungere l’obiettivo del 2%.
Ma ci sono un paio di cose preoccupanti che stanno accadendo sotto la superficie.
Vedete quella linea rossa?
È il tasso U6 di disoccupazione, noto anche come tasso di sottoccupazione generale.
Il tasso U6 è una definizione più ampia di disoccupazione.
Include non solo i disoccupati, ma anche coloro che lavorano a tempo parziale per motivi economici e coloro che sono marginalmente legati alla forza lavoro.
È in costante aumento.
Inoltre, l’andamento delle assunzioni nei settori ciclici è molto debole.
Le assunzioni a tempo pieno nei settori manifatturiero, commerciale, dei trasporti, delle costruzioni e simili sono le più deboli dal 2011.
Condizioni del mercato del lavoro più morbide (purché non recessive) possono persino essere positive per il sentiment del mercato... a patto che la Fed si adegui di conseguenza.
Ed è proprio qui che ritengo che possa esserci un potenziale rischio.
Stiamo sentendo le prime voci: alcuni funzionari della Fed pensano che “questa volta sia diverso”.
Quando si inizia a sentire i membri del FOMC parlare del potenziale di “tassi neutrali più alti”, significa che pensano che qualcosa di strutturale sia cambiato nell’economia statunitense.
Cominciano a credere che l’economia statunitense possa sopportare tassi d’interesse molto più elevati senza danneggiare il suo potenziale di generare in modo sostenibile una crescita reale dell’1,5-2,0% del PIL.
Un recentissimo documento della BRI ha mescolato 4 modelli per stimare la posizione di r* (il tasso reale di equilibrio dell’economia) negli Stati Uniti.
La Fed ritiene che sia a +0,5%.
I modelli della BRI non sono d’accordo: indicano un intervallo più alto, +1/+2%.
Se un numero maggiore di funzionari della Fed sposa l’idea che i tassi neutrali statunitensi siano più alti, significa che il ciclo di tagli sarà poco profondo e breve.
Un po’ come nel 1995.
La Fed ha tagliato i tassi di interesse solo 3 volte e dopo ha preso una pausa pluriennale.
Oggi, gli animal spirits sono alimentati anche da un pricing del mercato obbligazionario più amichevole.
I mercati prevedono 3-4 tagli quest’anno, altri 4 l’anno prossimo e altri ancora nel 2026 e 2027.
E se la Fed decidesse di fare lo stile del 1995, deludendo quindi i mercati proprio quando la debolezza di fondo del mercato del lavoro sta iniziando a manifestarsi?
L’Europa gioca con il fuoco
La crescita del PIL della zona euro ha registrato un altro misero 0,0% nel quarto trimestre del 2023.
L’economia europea è piatta come una frittella e alcuni Paesi sono già in recessione, soprattutto quelli fortemente esposti alla Cina, al settore manifatturiero (Germania) o al mercato immobiliare (Finlandia).
Eppure, la BCE continua a dirci che è troppo presto per procedere a tagli dei tassi di interesse.
La Lagarde non lo ammetterà pubblicamente, ma come molti altri colleghi, sta aspettando che Powell dia il suo via libera al taglio dei tassi.
E mentre lei aspetta, la crescita e l’inflazione continuano a scendere mentre i tassi della BCE rimangono proibitivi - la politica continua a stringere per l’economia reale.
Un tasso di deposito della BCE del 4%, mentre inflazione core è già in trend al 2% da trimestri, impone di fatto un tasso di policy del +2% in termini reali (!) a un’economia europea molto fragile.
L’ultima volta che i tassi della BCE (arancione) sono stati al di sopra della tendenza di fondo dell’inflazione di base (blu) per un periodo prolungato è stato nel 1999 o nel 2007.
Non è finita bene, perché l’Europa non è in grado di gestire tassi reali ampiamente positivi per troppo tempo.
Il Giappone è importante
Infine, qualche parola sul Giappone.
I titoli dei giornali sono sempre più numerosi: sembra che i tempi siano maturi perché le autorità giapponesi cerchino di uscire dai tassi di interesse negativi.
Il Giappone è uno dei maggiori esportatori di capitali al mondo
Possiede oltre 2.000 miliardi di dollari di obbligazioni estere.
Oltre 1.000 miliardi di dollari in obbligazioni statunitensi e circa 400 miliardi in obbligazioni europee.
Se la BoJ presentasse un piano di normalizzazione credibile e prolungato dei tassi d’interesse nazionali, gli schemi di incentivazione degli investitori giapponesi cambierebbero.
Affamati di rendimenti decenti in patria, gli assicuratori e i fondi pensione giapponesi hanno inondato i mercati obbligazionari esteri con flussi di acquisto.
Ma con i rendimenti dei JGB a 30 anni già a +1,75% e potenzialmente diretti verso l’alto , il rischio di un rimpatrio dei capitali verso i titoli di Stato nazionali non è da poco.
Si tratterebbe di un cambiamento tettonico per i mercati obbligazionari e valutari globali.
Conclusione
Gli spiriti animali sono in libertà.
Gli investitori non pensano in modo macro e puntano su asset privi di flussi di cassa nonostante i tassi privi di rischio siano superiori al 5%, esattamente come nel 1999 o nel 2007.
Sebbene gli spiriti animali siano difficili da uccidere, si profilano diversi eventi di volatilità macro.
Il passaggio della Fed a un ciclo di riduzione del 1995, la testardaggine della BCE e i potenziali cambiamenti tettonici provocati da un’inclinazione da falco della Banca del Giappone sono solo alcuni degli eventi di volatilità che ci attendono.
Rimanete vigili.
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