Il peggio deve ancora venire. La lettera agli investitori di un hedge fund

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I mercati guidati dall'euforia non finiscono mai bene. Il mercato azionario statunitense Sta scontando una nuova fase di espansione dell'economia nello stesso momento in cui una grande recessione è appena iniziata.
Dai minimi di marzo, gli investitori sono diventati incredibilmente rialzisti.
Stanno confidando che la liquidità delle banche centrali creerà miracolosamente una crescita economica piuttosto che alleviare temporaneamente il dolore del calo dei redditi lordi e degli oneri finanziari.
Questo pensiero delirante è indotto dalla risposta intensa ma a breve durata della dopamina alla stampa di denaro della Fed, ma ignora completamente il funzionamento dei cicli economici.

La stampa di denaro del governo ha fallito miseramente, ripetutamente, nel corso della storia nell'eliminazione delle recessioni e spesso coincide con alcune delle peggiori recessioni. Oggi è un sintomo principale di una grave recessione se non di una depressione. Lo stimolo fiscale e monetario del governo in corso non impedisce le recessioni economiche.

Al contrario, tali azioni passate sono il rischio morale che è principalmente responsabile degli squilibri che si sono già accumulati nel tempo, in primo luogo la struttura dell'ambiente di recessione di oggi. I mercati e le recessioni brutali iniziano da bolle di valutazione patrimoniale record e squilibri del debito. L'attuale recessione potrebbe essere appena iniziata e ha ancora molto da dare.

Le recessioni economiche sono raramente arrestate e invertite dall'intervento del governo così presto nel processo. Devono continuare per portare la necessaria distruzione creativa che pone le basi per una nuova espansione economica e un mercato rialzista. Ecco come funziona il ciclo economico. Non abbiamo ancora visto nulla in termini di tale flessione delle valutazioni azionarie.

Ne abbiamo avuto un breve assaggio a marzo, il primo tremore. È stato seguito da un massiccio, ma troppo zelante rally di sollievo. La stampa di denaro non risolve la situazione economica. È visivamente sorprendente quanto divergano le attività di bilancio della Fed e l'indice economico settimanale (WEI). Sviluppato dalla Federal Reserve di New York, WEI (weekly economic index) misura l'attività economica combinando una serie di altri indici di base come vendite al dettaglio nello stesso negozio, sentiment dei consumatori, richieste iniziali di disoccupazione, lavoro temporaneo e contrattuale, produzione di acciaio, vendite di carburante e persino consumo di elettricità .
Il grafico seguente mostra chiaramente che questo indice non ha registrato alcun livello di miglioramento dai minimi di marzo, un confronto drastico con la recente crescita verticale delle attività della Fed.

Stiamo assistendo anche a un significativo prelievo di liquidità a causa dello storico squilibrio del debito di oggi. Lo stimolo monetario settimanale della Fed non solo è stato drasticamente ridotto, ma viene anche sminuito dalla quantità di crescita del debito pubblico.
Abbiamo appena avuto la più grande emissione netta mensile di titoli del Tesoro nella storia, $ 760 miliardi solo a maggio. Questo numero ha superato l'allentamento quantitativo della Fed di oltre $ 300 miliardi! È il più grande declino netto delle attività della Fed rispetto al debito pubblico da quando la crisi dei pronti contro termine (repo) è iniziata a settembre del 2019.

A nostro avviso, la Fed non è in grado di iniettare abbastanza liquidità per reprimere le perdite di valori patrimoniali associati a quello che era $ 250 trilioni di debito globale a un record di tre volte il PIL globale prima ancora che la crisi Covid-19 iniziasse, senza allo stesso anche innescare una crisi monetaria fiat.

Questo è ciò che chiamiamo trappola della liquidità. Un'altra parte del mercato e dell'economia che appare particolarmente fragile sono le azioni a bassa capitalizzazione. Questi titoli non sono mai stati così indebitati rispetto all'EBITDA. In termini di valutazione, i titoli Russell 2000 sono ora scambiati con stime EBITDA storiche da 15x EV a 2020! C'è un livello di ottimismo sbalorditivo e totalmente ingiustificato ancora valutato sui mercati oggi.

Il mercato del lavoro statunitense è migliorato inaspettatamente il mese scorso, ma non è stati sufficiente a sostenere la narrativa rialzista degli ultimi tempi.

Per mettere le cose in prospettiva, dal picco di mercato abbiamo visto calare i dipendenti. delle aziende non agricole di quasi 22 milioni. Il numero positivo di maggio, la migliore variazione mensile di sempre, è stato un miglioramento di quasi 3 milioni di buste paga, ma anche il Dipartimento del Lavoro ha messo in dubbio la validità di questi numeri. Il DOL ha dichiarato di ritenere che il tasso di disoccupazione sia stato sottovalutato sia in aprile che a maggio, mentre maggio ha registrato un miglioramento.

In ogni caso, avremmo bisogno di 7 mesi come meggio per ritrovare lo stesso livello di forza nei mercati del lavoro prima dell'epidemia di virus. Il timido recupero della forma a "V" non assomiglia affatto a una "navicella spaziale" come Trump ha citato in uno dei suoi tweet recenti.

L'attuale stimolo monetario inoltre amplifica gravemente il problema del divario di ricchezza negli Stati Uniti. L'attività patrimoniale della Fed (inversa) ha seguito la quota delle attività totali detenute dal 50% più povero.

Logicamente, questa relazione ha senso. Come mostrato nella tabella seguente, dall'inizio del QE 1, le parti meno finanziariamente privilegiate della società hanno sofferto di una contrazione della ricchezza rispetto alla torta complessiva. Se l'economia continua a dimostrarsi incapace di crescere organicamente, saranno necessari ulteriori stimoli monetari e quindi aggraveranno il problema della disuguaglianza.