Alcuni investitori si scervellano dietro ai dati giornalieri, nel tentativo di capire quali impatti avranno sul percorso dei tassi d'interesse statunitensi. Niente di più sbagliato secondo Michelle Russell-Dowe, responsabile globale securitised products and asset based finance, e Nicholas Pont, direttore degli investimenti, di Schroders (LON:SDR) Capital.
Piuttosto, per orientarsi nel contesto attuale, i due suggeriscono di concentrarsi sui fondamentali e sulla struttura del debito delle economie avanzate. “I rendimenti più elevati sono arrivati, ma i premi per il rischio più bassi nei mercati tradizionali devono essere esaminati”, spiegano gli esperti che, dopo tutte le previsioni sbagliate sui tassi d’interesse sentite quest’anno, hanno deciso di elaborare sei consigli “per evitare le insidie degli ultimi due anni e cogliere le opportunità offerte dai mercati”.
Andiamo dunque a scoprirli uno per uno.
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Ignorare il rumore e concentrarsi sui fondamentali
“Concentrarsi sui singoli dati è una follia”, sottolineano Russell-Dowe e Pont. “Affinché la Fed (e le altre banche centrali) agiscano è necessario un ritorno coerente all'obiettivo. I dati giornalieri sono incoerenti e l’incoerenza è nemica della normalizzazione dei tassi. Piuttosto che dipendere da strategie che richiedono una certa direzionalità dei tassi per avere successo, consigliamo di concentrarsi sui fondamentali e di ridurre la sensibilità a quei fattori che probabilmente saranno più volatili”.
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Non sorprendersi di fronte alla solidità dell’economia USA
Secondo gli esperti non bisognerebbe aspettarsi una recessione negli Stati Uniti. “I pilastri economici (consumatori, imprese e banche) non sono deboli”, osservano. “Anche l'eccesso di offerta in alcuni settori immobiliari commerciali difficilmente porterà a una recessione. Gli stimoli fiscali, attraverso misure come l'Inflation Reduction Act e il CHIPS and Science Act, stanno avendo un impatto economico positivo. I consumatori statunitensi stanno vedendo aumentare i propri redditi, il che dovrebbe favorire l'economia attraverso una forte spesa per i consumi. L'economia è sana, e la Fed ha tempo”.
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Non assumersi rischi che non sono sufficientemente ricompensati
Sempre meglio partire dal presupposto che i mercati sono anormali. “La liquidità, sotto forma di T-bills, rende più dell'Indice delle società investment-grade” ricordano i due responsabili di Schroders Capital. “Ci sono solo due modi per tornare a una curva normale. Il primo richiede una riduzione sostanziale dei Fed Fund (tassi a breve). Ciò potrebbe avvenire con una sorta di crisi economica. In tal caso, gli spread creditizi si amplierebbero notevolmente. Questo percorso sarebbe positivo per i titoli di Stato (duration), ma negativo per i titoli di credito. L'altro percorso prevede un irripidimento della curva dei rendimenti, sulla base di prospettive economiche positive. Ciò sarebbe neutro/positivo per gli spread di credito, ma negativo per la duration.
Quindi la duration potrebbe essere buona o cattiva e gli spread di credito potrebbero rimanere invariati o aumentare. Questo è il motivo per cui sosteniamo che gli investitori non sono adeguatamente compensati per l’assunzione di alcuni rischi. Preferiamo i titoli a tasso variabile o a bassa duration.
Il quarto trimestre del 2023 ha portato un enorme rally nei mercati tradizionali del credito e oggi gli spread creditizi rappresentano un rischio asimmetrico. A livelli storicamente bassi, gli spread creditizi possono allargarsi più di quanto possano restringersi. Per questo motivo, riteniamo che ci sia una buona ragione per accorciare la duration degli spread, e il costo per farlo è nullo (in realtà si viene pagati per farlo)”.
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Ottenere un income interessante e ridurre la sensibilità alla volatilità
Come quarto punto, gli analisti sostengono la convenienza di guardare a un reddito comunque interessante riducendo l’esposizione alla volatilità. “Privilegiamo gli investimenti che beneficiano del rendimento offerto dai titoli a tasso variabile o di durata inferiore, perché non riteniamo che gli investitori siano ricompensati per assumersi un rischio aggiuntivo di duration o di credit spread”.
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Non lasciarsi sconvolgere dalla solidità dei consumi statunitensi
Il consenso ritiene che i consumatori statunitensi abbiano speso i loro risparmi in eccesso accumulati durante la pandemia. “Ma la ricchezza personale negli Stati Uniti, almeno per una parte della popolazione, va ben oltre il reddito fornito dalle misure di stimolo”, avvertono Russell-Dowe e Pont.
“Secondo il Brookings Institute, la ricchezza totale delle famiglie statunitensi è aumentata di 24.000 miliardi di dollari tra la fine del 2019 e la fine del 2021. L'aumento del valore delle partecipazioni azionarie e l'apprezzamento del patrimonio immobiliare sono stati i fattori chiave.
Il patrimonio netto, attualmente a livelli mai visti prima, implica che l'accesso anche a una piccola parte del patrimonio netto accumulato potrebbe contribuire al potenziale di spesa dei consumatori per oltre 1.500 miliardi di dollari. Si tratta di una cifra pari a due volte le misure di stimolo attuate durante la pandemia”.
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Prepararsi a una divergenza nella politica delle banche centrali
Dopo anni di politiche globali allineate, potrebbe essere arrivato il momento in cui ogni banca centrale prenda la propria strada. “I fondamentali che guidano le economie – spiegano i due manager -, come la crescita, la politica fiscale e la struttura del debito dei consumatori locali, sono diversi e comportano un minore coordinamento. Una politica coordinata delle banche centrali significa volatilità attenuata e mercati più orientati al beta. Meno coordinamento significa aumento della volatilità e mercati più orientati all'alfa.
Non crediamo che i governatori voteranno per tagliare i tassi finché non vedranno un percorso chiaro e coerente verso un'inflazione del 2%. Pensiamo che i tagli dei tassi potrebbero arrivare più tardi di quanto il mercato si aspetti o, addirittura, non arrivare affatto nel 2024.
I consumatori statunitensi non sono sensibili alle variazioni dei tassi a breve termine. I tassi dei Federal Reserve Funds non sembrano avere un impatto. La maggior parte del debito dei consumatori statunitensi è a tasso fisso per un lungo periodo. Il debito delle imprese è in gran parte a tasso fisso ed è sensibile soprattutto ai tassi di interesse a 5 e 10 anni. Il debito immobiliare commerciale è sensibile soprattutto ai tassi di interesse a 10 anni.
Al di fuori degli Stati Uniti, i tassi dei mutui al consumo si resettano molto più frequentemente e i mutui a tasso variabile sono più comuni. Di conseguenza, i tagli dei tassi sono forse più necessari perché la tensione legata all'aumento dei tassi delle banche centrali non statunitensi è stata avvertita in modo più diretto.
Una divergenza nella politica delle banche centrali potrebbe portare a una maggiore volatilità. Questo è particolarmente vero se le aspettative, in alcune regioni, non verranno confermate. La volatilità potrebbe favorire maggiori opportunità. Il mercato odierno è più orientato all'alfa rispetto a quello che abbiamo visto sin da dopo la crisi finanziaria globale e questo crea opportunità per gli investitori qualificati e selettivi”.
Diversificare i premi al rischio
In ogni caso, il consiglio fondamentale per Russell-Dowe e Pont è quello di diversificare il modo in cui si ottengono i rendimenti, “ricercando diversi tipi di premi al rischio, trovando mercati meno efficienti ed evitando quelli affollati”.
Alcuni mercati per i manager “possono essere a buon mercato perché c'è una reale tensione nei fondamentali, altri possono essere a buon mercato a causa di cambiamenti normativi. Sfruttare le opportunità potrebbe significare aumentare l'esposizione ai prestiti privati o non sindacati che offrono un rendimento più elevato, abbinandoli a investimenti di duration inferiore che aiutano a gestire meglio la liquidità”.
Il tutto, cercando di essere sempre flessibili: “Le opportunità cambiano, soprattutto quando i mercati sono più volatili. L'ampiezza di una strategia d'investimento consente di affrontare meglio le strade “accidentate”, concludono Russell-Dowe e Pont.
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